-- 論新浪并購(gòu)分眾的變局

北京2009年1月12日電 /美通社亞洲/ -- 2008年12月22日晚間21時(shí)，新浪和分眾兩家公司的董事會(huì)直接達(dá)成了協(xié)議，新浪增發(fā)4700萬普通股，初步預(yù)計(jì)約合13.7億美元的代價(jià)，合并分眾傳媒旗下的分眾樓宇液晶電視、框架廣告、賣場(chǎng)廣告等在納斯達(dá)克上市的分眾傳媒相關(guān)核心業(yè)務(wù)資產(chǎn)。在光怪陸離的中國(guó)新媒體市場(chǎng)，正值2008年歲末，留下了濃墨重彩也驚人的一筆變數(shù)。并購(gòu)后將出現(xiàn)中國(guó)新媒體市場(chǎng)中真正意義上的“巨無霸”，還是分眾的無奈之舉，有待評(píng)說。接下來將從資本運(yùn)營(yíng)、媒介形態(tài)和市場(chǎng)的變數(shù)與機(jī)會(huì)多重角度來剖析。

-- 資本商綁架了分眾？

2005年7月13日，分眾傳媒在美國(guó)納斯達(dá)克上市，融資1.72億美元。隨后上演了一場(chǎng)資本收購(gòu)的“帽子戲法”，上市之后的短短兩年多內(nèi)，連續(xù)收購(gòu)了框架、聚眾、凱威、ACL、好耶、璽誠(chéng)等多家渠道媒體。分眾傳媒從2006年整體營(yíng)業(yè)收入才2億美元，到2008年僅第三季度戶外項(xiàng)目的營(yíng)收就達(dá)到1.5億美元。然而在2008年，分眾遭遇了前所未有的發(fā)展瓶頸和流年不利。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2008年分眾傳媒股價(jià)持續(xù)下跌，在與新浪合并業(yè)務(wù)前，股價(jià)已經(jīng)跌至5年來的較低水平 -- 6.5美元，與2007年10月份的65美元這一歷史較高水平相比，已經(jīng)大幅下跌了90%之多，比納斯達(dá)克的平均跌幅42%還要高一倍。

分眾傳媒發(fā)布的2008年第三季度財(cái)報(bào)顯示，分眾第三季度總營(yíng)收與2007年同期相比，同比增長(zhǎng)63.7%。2007年第三季度，分眾總營(yíng)收同比增長(zhǎng)124.9%，而2006年第三季度，分眾總營(yíng)收的同比增長(zhǎng)為213.7%。從2006年-2008年第三季度總營(yíng)收的同比增幅可以看出，分眾的增長(zhǎng)速度在降低，增長(zhǎng)逐漸滯緩。

同樣的，比較分眾傳媒第三季度比第二季度的增長(zhǎng)幅度也可以看出同樣的趨勢(shì)。分眾2008年第三季度比上一季度增長(zhǎng)6.2%，而在2007年，分眾第三季度比上一季度則增長(zhǎng)了33.6%。

而在第四季度情況依然慘淡。按照分眾傳媒自己所預(yù)計(jì)的，第四季度營(yíng)收將比上季度下滑10%，從廣告營(yíng)收來看，商務(wù)和住宅樓廣告營(yíng)收可能減少5%左右；賣場(chǎng)廣告網(wǎng)絡(luò)營(yíng)收的降幅可能達(dá)50%。

可見，分眾傳媒正在面臨著嚴(yán)峻的出路問題。在如此規(guī)模巨大的大盤基礎(chǔ)上，要想實(shí)現(xiàn)繼續(xù)飛躍，對(duì)于分眾而言，必須有充沛的現(xiàn)金流與不斷并購(gòu)的項(xiàng)目，才能堅(jiān)持下去。而納斯達(dá)克股票市場(chǎng)股價(jià)的瘋狂下跌，市值的急劇萎縮，房地產(chǎn)業(yè)的緊縮，不甚景氣的新媒體廣告環(huán)境，資本商攜分眾所上演的一場(chǎng)轟轟烈烈的資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)大劇不得已終結(jié)。

-- 資本價(jià)值的博弈

1. 新浪的管理層對(duì)新浪的把控進(jìn)一步加強(qiáng)

并購(gòu)以后，新浪的股權(quán)結(jié)構(gòu)比以前更加分散，新浪的管理層對(duì)新浪的把控進(jìn)一步加強(qiáng)。除目前對(duì)外發(fā)行的5582.3萬的新浪股票外，增發(fā)用于并購(gòu)分眾核心資產(chǎn)的4700萬新浪普通股，將令新浪的收益稀釋45.7%，而同時(shí)按照三季度兩家公司的營(yíng)收情況看，按合并業(yè)務(wù)毛利潤(rùn)占分眾傳媒整體毛利73%計(jì)算，該部分的毛利為6102.17萬美元，將令三季度新浪6007.8萬美元的毛利潤(rùn)增加101.6%。兩相抵消，將令新浪增發(fā)后的三季度每股毛利潤(rùn)增加17.78%，但凈利潤(rùn)的增幅要相對(duì)小很多。因此并購(gòu)對(duì)盈利能力的直接疊加效應(yīng)有限，即并購(gòu)后新浪運(yùn)營(yíng)除非有非常大的協(xié)同效應(yīng)，否則并購(gòu)成本將很可能吞噬直接疊加效應(yīng)，股價(jià)表現(xiàn)將存疑，這也是投資者最為擔(dān)心的。從并購(gòu)本身而言，帶給新浪收入和利潤(rùn)的直接增量效應(yīng)并不顯著，并購(gòu)后全賴新浪的運(yùn)營(yíng)。

從資產(chǎn)價(jià)值的角度來看，目前分眾的市盈率只有7-8倍，新浪則為15倍，整個(gè)納斯達(dá)克則接近30倍。對(duì)于新浪而言，在未來1-2年內(nèi)，只要其資本運(yùn)作方式基本對(duì)路，分眾的市盈率上漲問題不大，新浪仍然有所收益。

2. 分眾拋棄歷史業(yè)績(jī)，聚焦再造互聯(lián)網(wǎng)資本運(yùn)作

而對(duì)于分眾高層而言，顯然他們將是這次并購(gòu)中獲利更大的一方。一方面看，分眾通過并購(gòu)渠道套現(xiàn)較大回報(bào)，而不至于過多傷害分眾的股價(jià)，分眾股東在并購(gòu)?fù)瓿色@得新浪股票后，將獲得比分眾更高市盈率的新浪股票，相當(dāng)于股票套現(xiàn),收益頗豐。另一方面，賣給新浪的是過去的分眾，是過了高峰期開始走下坡路的分眾。戶外小眾類視頻媒體壘起的資本門檻已經(jīng)很高，且在走下坡路，在春江水寒的外部環(huán)境下，拋掉歷史包袱，更可以集中精力發(fā)展其互聯(lián)網(wǎng)項(xiàng)目，剝離該項(xiàng)目出來單獨(dú)上市，使其不至于成為以戶外新媒體為主的分眾殉葬品。

-- 媒介形態(tài)的變局：戶外新媒體市場(chǎng)正從小眾媒體向大眾媒體過渡

在日益嚴(yán)峻的新媒體市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，新媒體形態(tài)的價(jià)值決定了媒體的發(fā)展前景和空間。戶外新媒體的內(nèi)在價(jià)值包括五方面：受眾的規(guī)模和質(zhì)量、受眾的穩(wěn)定性、受眾媒體接觸的時(shí)間、受眾媒體接觸的頻次、受眾媒體接觸時(shí)的干擾度。舉例來看，出租車、醫(yī)藥渠道表面上有很好的受眾規(guī)模，但由于受眾接觸媒體的次數(shù)較少，因此其市場(chǎng)規(guī)模和影響力也還是比較小的，未來發(fā)展空間有限。無論是電視、紙媒，還是網(wǎng)絡(luò)，占據(jù)主導(dǎo)地位的仍然是大眾類媒體，戶外新媒體也不例外，在度過了培育期后，大眾類戶外新媒體將占據(jù)主導(dǎo)地位。

正如分眾所打造的生活圈媒體，實(shí)際上是根據(jù)受眾接觸點(diǎn)來產(chǎn)生的新的細(xì)分的媒介形態(tài)。從受眾規(guī)模、受眾媒體接觸習(xí)慣來看，分眾旗下無論是樓宇電視、框架、賣場(chǎng)、高爾夫，都是“點(diǎn)”媒體的范疇，其受眾規(guī)模小、媒體接觸時(shí)間短、生活路徑窄，是戶外視頻媒體當(dāng)中典型的小眾媒體。而新媒體的發(fā)展都會(huì)經(jīng)歷一個(gè)從小眾到大眾，再到大眾與小眾并存的格局。像公交、地鐵這類媒體實(shí)際上就是一個(gè)大眾的“面”媒體的概念，它連接居住社區(qū)、工作場(chǎng)所、賣場(chǎng)，根據(jù)媒體內(nèi)在價(jià)值的5個(gè)標(biāo)準(zhǔn)來判斷，其受眾規(guī)模大、受眾質(zhì)量有保證、受眾穩(wěn)定性高、接觸時(shí)間長(zhǎng)、頻次高、生活路徑寬，因此媒體形態(tài)的內(nèi)在價(jià)值更高。在經(jīng)濟(jì)較蕭條的情況下，廣告主也更傾向于投放覆蓋面廣，與其銷售網(wǎng)絡(luò)吻合的媒體。

-- 戶外新媒體的變數(shù)與機(jī)會(huì)：新領(lǐng)袖將從大眾類戶外新媒體中產(chǎn)生

新浪并購(gòu)分眾無疑將帶給戶外新媒體市場(chǎng)以更多的變數(shù)。

風(fēng)投緊縮，并購(gòu)加?。捍舜尾①?gòu)正是一個(gè)信號(hào)，預(yù)示了在同一細(xì)分市場(chǎng)內(nèi)，合并與并購(gòu)會(huì)繼續(xù)加速。而資本對(duì)戶外視頻的熱度也隨之進(jìn)一步冷卻。春江水寒，風(fēng)險(xiǎn)投資商對(duì)已投資項(xiàng)目抱暖過冬的愿望會(huì)比企業(yè)更強(qiáng)烈。

融合風(fēng)險(xiǎn)，人才流動(dòng)：兩者合并后，新浪和分眾的營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)在企業(yè)文化、團(tuán)隊(duì)利益、銷售渠道等關(guān)鍵方面相差非常大，交叉銷售很難實(shí)現(xiàn)；同時(shí)，現(xiàn)在正處在一個(gè)經(jīng)濟(jì)低迷期，廣告主會(huì)集中精力去投放一些核心資源，捆綁銷售很難體現(xiàn)優(yōu)勢(shì)，很可能在未來將成為包袱。戶外新媒體市場(chǎng)不會(huì)平靜，分眾板塊日后單獨(dú)打包或與其他項(xiàng)目分拆合并的可能性很大。同時(shí)，分眾旗下各項(xiàng)目會(huì)有部分中高端人力的流失，這對(duì)于其他媒體來講是儲(chǔ)備人才的好機(jī)會(huì)。

回歸基本面競(jìng)爭(zhēng)，企業(yè)成熟周期延長(zhǎng)：企業(yè)成熟的周期會(huì)延長(zhǎng)，迫使企業(yè)回到市場(chǎng)基本面的競(jìng)爭(zhēng)，過去迷戀概念＋超級(jí)業(yè)務(wù)員＋超級(jí)財(cái)務(wù)技能的短平快模式很難維持，企業(yè)整體經(jīng)營(yíng)水平的提高不可回避。

新領(lǐng)袖將從大眾類戶外新媒體中誕生：分眾作為戶外新媒體領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)，本身會(huì)因?yàn)椴①?gòu)事件而受質(zhì)疑，這就意味著戶外媒體領(lǐng)域新的領(lǐng)袖即將產(chǎn)生。而從媒體形態(tài)上看，受眾規(guī)模更大，有一定市場(chǎng)基礎(chǔ)，有理論研究和調(diào)研數(shù)據(jù)支撐的公交、地鐵類戶外新媒體更占優(yōu)勢(shì)，更有可能成為新一任戶外新媒體領(lǐng)域的行業(yè)龍頭。